Aplicación del Capital Asset Pricing Model (CAPM) en el Perú (I)

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La estimación del costo de capital es un tema central en las finanzas corporativas. Requiere definir la estructura de capital y los costos de oportunidad de los acreedores y los accionistas. El CAPM se ha convertido en la aproximación más utilizada para determinar el costo de oportunidad de los accionistas a pesar de la creciente evidencia que cuestiona su utilidad; y su aplicación no está exenta de discusiones, más aun si se trata de un mercado emergente como es el caso del Perú.

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El modelo del Capital Asset Pricing Model (CAPM) es una metodología de referencia que se usa ampliamente en los mercados desarrollados. Ciertamente sobre él hay cuestionamientos, pero es una herramienta vigente que se enseña y aplica en mercados como el nuestro aunque con algunas carencias y dificultades. Cabe señalar que muchas de ellas se refieren a la representatividad de sus supuestos. Sin embargo, en este punto, debemos recordar que la validez de un modelo no debe ser medida por sus supuestos sino más bien por sus predicciones. En este sentido, nos concentraremos en la aplicación práctica del modelo y no en sus implicancias teóricas.

Entre los muchos supuestos del CAPM, para su aplicación concreta, debe considerarse con especial cuidado el de la existencia de un portafolio de mercado (o al menos uno suficientemente diversificado) y que todos los inversionistas que participan en el mercado tienen sus patrimonios sobre la Línea de Mercado de Capitales, es decir en un portafolio compuesto por instrumentos libres de riesgo y el portafolio de mercado. Ciertamente, esto no se cumple siquiera en un mercado desarrollado. Por otro lado, deberá disponerse de información histórica de la tasa libre de riesgo y del portafolio de mercado, o un índice que refleje su rentabilidad. Cuando estas condiciones no se dan; deben realizarse ajustes en la tasa libre de riesgo, el beta o la prima por riesgo de mercado.



Entre los muchos supuestos del CAPM, para su aplicación concreta, debe considerarse con especial cuidado el de la existencia de un portafolio de mercado (o al menos uno suficientemente diversificado).

En un mercado como el peruano es particularmente difícil sostener que estas consideraciones se cumplen. Especialmente cuando la mayor parte de las empresas son familiares y su patrimonio está concentrado en una o dos empresas, y éstas a su vez están muy concentradas en uno o dos sectores, lo cual equivale a decir que normalmente los inversionistas locales no están suficientemente diversificados. Si no están diversificados, esto representa un problema para la aplicación del modelo CAPM, puesto que reflejaría únicamente la prima por el riesgo no diversificable. La porción diversificable requeriría incorporar una prima por riesgo adicional.

Por supuesto, puede argumentarse que la falta de diversificación es una ineficiencia en la gestión de su propio portafolio por parte del inversionista y no corresponde reflejarlo en su costo de oportunidad.

Por otro lado, se encuentra la necesidad de contar con información fiable sobre los parámetros del modelo: tasa libre de riesgo, beta y prima de riesgo del mercado. Existe un gran número de aproximaciones a resolver estos temas, las que reseñamos en un próximo artículo.

¿Tiene usted alguna experiencia de aplicación del modelo CAPM en alguna empresa? 

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